细胞治疗是继药物治疗、手术治疗之后的又一场医疗革命，代表着未来医疗发展的方向。以细胞治疗、基因治疗等为代表的“生命科学”作为未来产业资生网，被写入政府工作报告。
据相关数据统计，到2030 年，我国的细胞治疗市场将会达到 584 亿元，而复合增长率更是高达 53%。生命科学是21世纪研究比较活跃的一个科学领域，它深切地关联着我们的生命健康和日常生活。
仅就细胞治疗赛道而言，国内入局者不少。
近期，上海细胞治疗集团股份有限公司(以下简称“上海细胞”)提交了招股说明书，冲刺港交所免疫细胞储存第一股。
招股书介绍，上海细胞是中国首家且唯一一家覆盖细胞医疗健康全价值链的公司，业务覆盖细胞储存、肿瘤医疗、细胞药物及细胞充能。
不过，IPO参考注意到，上海细胞8轮融资所得的20多亿元已几近“烧”光，但仍未能实现盈利。同时，其主营业务免疫细胞储存缺乏“护城河”，且竞品众多。
图片
资料显示，细胞治疗是一种利用患者自体或异体的成体细胞(或干细胞)对组织、器官进行修复的治疗方法，近年来在医疗领域取得了显著的进展。而细胞存储则是一种利用超低温生物冻存技术将细胞长期保存的技术，为细胞治疗提供了重要的支持和保障。
招股书显示，细胞存储业务是上海细胞的主要营收来源，上海细胞也是国内细胞存储业务的龙头。目前，上海细胞占据了细胞存储市场的四成份额。
2016年8月，上海细胞的白泽计划正式启动，由中科院院士、“中国肝胆外科之父”吴孟超及其学生钱其军作为发起人，倡议人们在年轻、健康时将免疫细胞尽早冻存起来，以备将来疾病的预防和治疗。同时，他们还提出“10年内，让60%的晚期肿瘤消退，让60%的老百姓用得起；30年内，让人们健康快乐的活到120岁”的口号。
此后，上海细胞又先后推出了吉量计划、乘黄计划。吉量计划主要为提升开发细胞药物的技术能力建设基础平台；乘黄计划则推出针对肌肤、器官等年轻化的“细胞充能”等消费产品。
目前，上海细胞治疗已在上海、北京和河南建立并运营3个细胞储存库。截至2023年12月末，该公司细胞储存库总面积约为6200平方米，存储容量为90.6千升。不过，目前利用率仅为55.9%。
当然，目标客户为高净值人群的细胞储存服务收费着实不低。上海细胞在招股书中披露了白泽细胞人-泰和版、白泽爱健康、吉量元健康3个套餐的价格，保存时长均为20年，价格范围分别为10.80万-17.60万元、6.80万-13.60万元、6万元。
不过，上海细胞至今仍未盈利，现金流更是连年承压，基本靠融资活着。
图片
成立于2013年的上海细胞，曾先后经历了8轮融资，合计融资20.8亿元。不过，该公司始终未能盈利，之前的融资已基本“烧”完。
招股书显示，2022年末、2023年末，细胞治疗累计亏损的金额分别为20.52亿元、5.84亿元，而2023年末的累计亏损之所以下滑主要是股改所致。
招股书显示，2021年、2022年及2023年(下称“报告期”)上海细胞的细胞治疗实现营业收入分别为4.98亿元、6.19亿元、7.6亿元，年度亏损分别为4.66亿元、5.42亿元、4.88亿元，3年累计亏损14.96亿元。
从业务上看，细胞储存业务为上海细胞提供了主要营收，同时也是主要利润来源，但肿瘤医疗服务业务在报告期内则均处于亏损状态。
招股书显示，报告期，上海细胞的细胞储存及相关服务产生的收入分别为3.96亿元、3.57亿元及5.99亿元，分别占总收入的79.5%、57.7%、78.9%，毛利率分别为81.1%、74.8%、79.7%。
不过，上海细胞肿瘤医疗服务业务却严重拖了后腿。报告期内，肿瘤医疗服务业务毛利分别为-4232.5万元、-5189.7万元、-4678.6万元，毛利率分别为-42.1%、-51.1%、-32.7%。
此外，上海细胞期间费用较高也是其亏损的主要原因。
招股书显示，报告期内，上海细胞的销售及营销开支分别为2.13亿元、1.73亿元、2.82亿元，其中，应付机构合作伙伴的营销推广费开支分别达到1.74亿元、1.30亿元、2.26亿元。同期，销售费用率分别为42.8%、28.0%、37.1%，研发费用率则分别为28.6%、32.2%、31.4%。期间费用率高达110%、99.7%、107.8%。
值得注意的是，上海细胞的细胞储存业务销售较为依赖金融公司。2019年以来，上海细胞与保险集团，如太平洋保险、平安健康及其他金融机构等建立了战略合作关系，以获取终端客户。招股书显示，报告期各期，上海细胞与机构合作伙伴合作产生的收入占比分别为23.8%、41.6%、42.6%，不过这也把大部分利润留给中间商。
持续亏损下，上海细胞现金流呈持续净流出状态，报告期各期分别净流出1.22亿元、1.43亿元、2822.4万元。
这也使得上海细胞负债压力逐渐增大。报告期内，上海细胞各年度资本负债率分别为162.13%、186.08%、78.35%。上海细胞净资产于2023年才刚刚由负转正，此前的2022年净负债额达到19.42亿元。截至2024年3月末，上海细胞治疗流动负债净额仍有2.25亿元。
需要指出的是，上海细胞自2021年底完成D2轮融资后，已有近3年时间没有外部融资进入。较大的财务压力或许是上海细胞急于赴港IPO融资的主要原因。
图片
细胞储存及相关服务作为上海细胞的核心业务，在中国免疫细胞的储存市场均排名第一。2023年，上海细胞的细胞储存市场份额为40.7%，第二位市场占有率仅约7.1%。
不过，在中国免疫细胞存储市场，细胞治疗产业中最为成熟的环节，技术本身并不具备较高的市场准入壁垒。
仅在国内，就有不少玩家入局，头部企业除了上海细胞，还包括中源协和、博雅干细胞、北科生物、华大基因旗下华大细胞、南华生物、齐鲁细胞、汉氏联合、上海张江生物银行等，全国共计有上千家中小企业。
与此同时，上海细胞的民营肿瘤医院持续亏损，细胞充能及其他服务刚刚起步。在更具潜力的细胞治疗药物研发方面，上海细胞的进度也并不快。招股书显示，上海细胞的细胞治疗药物研发管线中，仅针对实体瘤的CAR-T细胞治疗产品BZDS1901一款于2023年12月刚刚获得I期和II期临床试验的IND批准。
因此，上海细胞虽为行业内首个冲击资本市场的代表公司，但其本身业务并不具备稀缺性，缺乏具有壁垒性质的核心技术或产品，业务前景或缺乏想象空间。
或许也是上述原因，上海细胞在递表前已有多位股东减持套现，更有彻底退出的情况。
招股书显示，上海细胞创立时，注册资本为9000万元，由白泽生物科技、吴孟超基金会、联新二期分别持股33.33%。不过，发起人之一的吴孟超基金会，在上海细胞成立第三年便退出了。
另一创始股东联新二期，也开始陆续减持套现，直到此次递表前彻底退出。招股书显示，2018年6月，联新二期将持有上海细胞694.6万元注册资本转让给火山石投资旗下的宁波卡缇，套现了5000万元。2021年12月，联新二期又将所持上海细胞644.23万元注册资本以1.61亿元转让予其联属公司嘉兴蓝升。
2023年6月-11月，联新二期将所持上海细胞383.22万元注册资本以5997.32万元价格转让给上海闫耀，并将1277.96万元注册资本以2亿元价格转让给上海柏寰、上海挚寰、上海昱寰、上海祺寰、上海舜岁及上海堇寰。其中，上海闫耀、上海舜岁及上海堇寰均为联新二期联属公司，而上海柏寰、上海挚寰、上海昱寰、上海祺寰则均由钱其军和袁小南实际控制。
递表前，联新二期联属公司嘉兴蓝升、上海闫耀、上海舜岁及上海堇寰分别持有上海细胞2.52%、1.5%、0.52%及1.25%股份。
此外，上海细胞递表前还有多位股东减持套现。
2023年8月及10月，兴晟众泽将其所持的上海细胞38.73万元注册资本、21.3万元注册资本分别转让给张蕾、开封上细，转让价格合计1550万元。
2023年11月，宁波创途将403.55万元注册资本以9500万元转让给何朝军。据了解，何朝军为宁波创途执行事务合伙人，并担任姚记科技旗下附属公司的副总经理。同月，群岛千帆将其所持的上海细胞319.5万元注册资本转让给厦门和合美美，套现8000万元。
值得一提的是，游戏行业公司姚记科技对上海细胞青睐有加。2013年上海细胞成立后，姚记科技就投资1.3亿元入股上海细胞。2016-2017年，姚记科技还曾分3次对上海细胞治疗加注了合计4500万元投资。
此后，姚记科技趁上海细胞估值上涨的时机进行了减持套现。
递表前，姚记科技为上海细胞最大的单一外部股东，持股比例为11.16%，属第二大股东。
上海细胞能否成功上市资生网，让我们拭目以待。